浦發(fā)銀行股吧（創(chuàng)業(yè)環(huán)保股票）

作者：三個火槍手

周末，銀監(jiān)會發(fā)布了一則浦發(fā)成都分行的處罰通知，內容震驚了整個金融圈，此事也成為2018年金融肅清第一大案。

為了掩蓋不良貸款，浦發(fā)銀行成都分行玩起了財技，向1493個空殼企業(yè)授信775億，換取相關企業(yè)出資承擔該行的不良貸款。實際上就是拆東墻補西墻，比如甲公司在銀行的貸款要逾期變成壞賬，銀行就讓甲公司成立一家空殼公司，然后銀行再放款給空殼公司，甲公司再拿這筆錢把欠的錢換了，一番騰挪，要逾期的貸款就變成正常貸款了。

銀監(jiān)會隨后向浦發(fā)銀行開出了4.62億罰單，原浦發(fā)成都分行行長王兵被雙開，將近200名員工被問責。

吃瓜群眾炸開了鍋，如此巨大的金額，罰單僅僅是九牛一毛，而銀行股投資者則憂心忡忡，這是不是冰山一角，市場會不會對銀行股進行重估？

▌一、會否引發(fā)銀行板塊重估？

投資銀行股的都知道，資產質量是研究銀行業(yè)基本面最重要的指標。過去幾年，中國宏觀經(jīng)濟下行，鋼鐵、煤炭等強周期行業(yè)產能過剩，壞賬隨之浮上水面，銀行賬面不良率也明顯的上升。

而且市場是不信任中國銀行業(yè)賬面不良的，尤其是港股的外資，甚至認為中國銀行業(yè)的真實不良率達到8%-30%。

實際上，在考核時點，有些銀行的基層人員確實會采用借新還舊等方式變現(xiàn)展期，修飾不良。在實務操作中，有些企業(yè)確實只是一時周轉困難，如果一根筋抽貸，于企業(yè)雪上加霜，損失概率大大上升，反而兩敗俱傷。而且匯總到總行后，總行也會采取一些重組、展期等方式粉飾，最后呈現(xiàn)到報表上。

此次浦發(fā)案讓人瞠目結舌的是，為了隱藏壞賬無所不用其極，拆分的殼公司多達1493家，授信金額高達775億，是信任限制了我的想象力。

至于對浦發(fā)的影響，其實在2017年4月份就有媒體曝光了此事，指出涉及的資金達到1600億元，而顯現(xiàn)風險的是865億元，現(xiàn)在爆出的資金低于當時曝光的數(shù)字。處理結果是罰了4.62億，以浦發(fā)銀行的凈利潤來說是九牛一毛。至于涉及的775億元是授信額度，真實的貸款金額多少以及壞賬比例多少還是未知數(shù)。不過可以肯定的是壞賬的金額應該是要比775億少很多的，所以也不應太悲觀。

但是，浦發(fā)案難免讓人回想起當年被外資支配的恐懼，會否引發(fā)市場對高杠桿操作銀行的風險進行系統(tǒng)性重估？

我認為是不會。

1、低估值已反映預期

市場是否因浦發(fā)事件對銀行股進行重估，前提在于現(xiàn)在的估值沒有包含這個因素。恰恰相反，現(xiàn)在銀行股已經(jīng)處于低估的狀態(tài)，低估的原因就是市場對銀行業(yè)真實不良的質疑。

如果按照正常估值1倍PE計算，現(xiàn)在市場給的低估值其實就已經(jīng)隱含了市場對銀行股真實不良率的認定。根據(jù)中銀證券的測算，0.7PB估值隱含的不良率是要遠超過11.3%。

而中國銀行業(yè)最壞的情況已經(jīng)過去了，現(xiàn)在時點的真實不良應該是要好于2015年的。

2、不良率的滯后效應

首先，由于報表上的不良是經(jīng)過一些粉飾的，真實的不良很難被重現(xiàn)出來，對銀行股的估值重點不在于不良多少，而在于對不良的預期變化。

而我們看到的不良率是一個滯后于經(jīng)濟周期的指標，它體現(xiàn)的是平滑后不良的變化。

經(jīng)濟周期下行后，企業(yè)的收入開始下滑，但在初期還能償付銀行貸款的本息，隨著下滑加劇，才會逐漸出現(xiàn)企業(yè)無法償付貸款本息的情況，也就是產生不良貸款。而且在不良貸款初期，銀行還能通過重組、協(xié)商、展期等方式隱藏不良，所以呈現(xiàn)到報表上時，與經(jīng)濟周期有一個時間差。

所以，如果我們要預期股價變動，關鍵是看先行指標宏觀經(jīng)濟的變化。

根據(jù)1月18日統(tǒng)計局發(fā)布的2017年宏觀數(shù)據(jù)，全年GDP超過80萬億，達到82.71萬億元，實際增長了6.9%，是連續(xù)7年下滑的首次上升，數(shù)據(jù)是超出所有人的預期的，按2017年政府工作報告的增長預期，是6.5%左右，而此前IMF、聯(lián)合國、世界銀行等在內的國際多家組織預期2017年中國的GDP增速也是6.5%左右。中國宏觀經(jīng)濟走好，是支撐銀行估值修復的重要動力。

再看細分的行業(yè)，過去幾年不良占比較高的行業(yè)是強周期的鋼鐵、有色、機械設備以及建筑等行業(yè)，在供給側以及去杠桿政策下，利潤增速強勢反彈，銀行不良改善的概率大幅上升。

從各省份數(shù)據(jù)看，這一輪銀行的壞賬爆發(fā)的時空路徑是，先從沿海再逐漸漫延至內陸地區(qū)，如下圖的上海不良就提前暴露，隨后再到廣東、再到內陸的山西、重慶等地，而沿海地區(qū)的上海和廣東不良率也是率先見頂。從這個路徑看，內陸地區(qū)的不良也會逐漸見頂。

比如浦發(fā)銀行成都分行的壞賬，應該是發(fā)生在2016年之前，而被曝光是在2017，直至2018年才被正式處罰，從浦發(fā)的分部收入數(shù)據(jù)看，西部的收入和營業(yè)利潤都在下降，而且不良在增加，應該此事件至少有部分是反應在報表中的。 而現(xiàn)在，或許浦發(fā)銀行的真實壞賬并不會比2016年之前的差。

再者，此次浦發(fā)能發(fā)生金額如此巨大的案子，還是經(jīng)營以及風控出了問題，成都分行領導沒有實行輪崗制，而且總行在風控上把關不嚴。而以我與從事銀行的朋友交流，在前線工作大部分都是如履薄冰，尤其是四大行，風控更加嚴格，像浦發(fā)這種規(guī)模的騰挪概率是很小的。

而且各行不良認定的標準不一，有些就比較嚴格，賬面不良的可信度就比較高。90天以上逾期貸款/不良比值在越低認定就越嚴格，其中建行該比值僅有 69%，資產質量的可信度更高。

▌二、后勢如何？

股價是公司基本面、個股技術面以及投資者情緒等多種因素的綜合反映。有時候我喜歡把股票看做一個黑箱，市場某些重大因素發(fā)生時，就像往黑箱中輸入一個參數(shù)，最后輸出的值就是股價，你可以從股價探測出黑箱中哪些因素在起主導作用，也就是市場更關注什么。

舉個例子，假設市場發(fā)生了加息，然后你發(fā)現(xiàn)銀行板塊沒什么反應，那可能此時市場更關注的是壞賬等其他因素。

這次浦發(fā)事件就是檢驗銀行板塊很好的試金石。從今天市場的反應看，整個板塊的利空就很有限，像招行還是上漲的。

可見。銀行板塊的勢還在，一定程度上可以說，這個消息已經(jīng)是被消化了，或者市場更關注其他的點。

關于基本面在《擁抱銀行股吧之一：投資銀行的兩個假設》已有所分析。宏觀經(jīng)濟在轉好，而且市場也在預期利率上行，銀行息差上翹，這一點或存有分歧。

這次從資金配置角度分析，增量資金決定市場風格。

在A股和港股結構性行情下，藍籌板塊如酒、家電、地產等已經(jīng)有了一定的漲幅。2018年大類資金可選擇配置資產并不多，銀行具有低估值、低波動率、高流動性以及穩(wěn)定的ROE等優(yōu)點，符合大資金配置一致性的偏好，銀行應該會是2018年的重點配置方向。

首先，2017年是公募基金的豐收年，股票型基金和混合型基金等平均收益和中位數(shù)收益都比較高，而個人投資者普遍是跑輸公募機構的，有助于今年公募規(guī)模的擴張。

2018年1月19日，剛剛發(fā)售1個小時的興全合宜基金就已銷售突破100億元；到了下午，原定認購期為7個工作日的興全合宜基金的銷量已突破300億元！期間還風傳銷售火爆的現(xiàn)象已引來監(jiān)管層電話關注，最終，興全合宜基金當天即宣布"提前結束募集"。

說明市場風格大概率會延續(xù)。

其次，2018年開始實行新的會計準則，將重新對金融資產進行分類。權益類資產很可能計入“允價值計量且其變動計入當期損益的金融資產”，意味著當期利潤波動會加大，將會促使保險、證券自營等機構改變風險偏好，而銀行股低波動和良好的股息率是很具吸引力的。

比如，保監(jiān)會的數(shù)據(jù)顯示今年10月份單單保險的資金運用余額就達到1.5萬億，其中運用于股票和基金的比例達到14%。

最后，不同于保險業(yè)監(jiān)管帶來負債端的改善，銀行業(yè)監(jiān)管會改變資金配置結構和偏好。之前銀行資管資金約80%流向債券和非標，在去年底出臺資管新規(guī)后，不允許期限錯配，導向“凈值型”產品，預計有部分資金會轉而配置銀行。

而且從流動性角度說，銀行交投活躍，有利于接納大資金，在流動性為王的時期，銀行股的優(yōu)勢不言而喻。

▌結語：

浦發(fā)成都分行事件的金額和殼公司看似驚人，但是市場已經(jīng)有足夠的預期。而且我個人還是傾向于事件是個例，并不會引發(fā)市場對內銀的重估。而且從監(jiān)管結果看，此事件的落地，將不良的蓋子在太陽底下揭開，以現(xiàn)在內銀低估的程度，反而會利于市場真實認識內銀不良的情況與估值修復。

此外，在市場風格分化不斷深化背景下，市場資金的風格將會延續(xù)，銀行股低估值、低波動率以及高股息率的特性，符合機構等大類資金的配置偏好，內銀是目前市場上為數(shù)不多的選擇。

最后，從擇股的角度，我將不良貸款的認定和估值放一起，90天逾期與不良的比值越低，也就是不良貸款認定越嚴格，同時PB比較低的個股可以優(yōu)先選擇，也就是下圖越靠近左下角的認定越嚴格估值越低。

本文源自格隆匯

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